简单的完美浅谈主动管理法则

　　2009年8月11日 来源：中国人力资源开发网
　　对于相信市场有效理论的人来说，求证的包袱一直由主动管理人在承担。主动管理人需要证明他们偏离市场均衡的观点可以带来长期和一致的超越市场的额外收益，如同逆水行舟，志在赢一场输家的游戏。主动管理法则把投资管理人的价值增加与其预测能力和预测覆盖广度两个要素联系起来，为背负求证包袱的主动管理人提供了破解这场输家游戏的秘诀。直观地说，一个预测能力强的主动管理人更可能为投资人增加价值；一个经常运用其较强的预测能力的主动管理人所能带来的价值增加将更大。一致的预测能力和独立预测的次数决定主动管理人的价值增加，这就是主动管理法则的本质。
　　什么是主动管理法则（Law of Active Management）的科学内涵呢？简单地说，我们用信息比率（IR）来衡量积极投资管理人的价值增加，它是主动管理相对于被动管理的超额收益率和主动管理风险的比率。主动管理法则指出在无投资约束的条件下，信息比率（IR）直接由预测能力（IC）和覆盖广度（BR）这两个因数决定。特别地，我们有如下近似关系式：IR＝ IC ×√BR.
　　经典的俄罗斯轮盘赌游戏可能不少读者都熟系，让我们通过它来对主动管理法则的作一个深入的了解。一个典型的俄罗斯轮盘被分成37等份，其中18份涂成黑色，18份涂成红色，1份涂成绿色。当你转动轮盘后停在黑色上，你赢了这场游戏；而如果停在红色或绿色上，赌场则赢了这场游戏。这就是说对于每一次赌注，你赢的概率是18/37，赌场赢的概率是19/37，赌场仅有1/37（2.7%）的优势。假设你出1元钱作为赌注，按照规矩赌场也将出1元钱，只赌一次，赌场的预期收益率是2.7%，标准差是99.96%，赌场想要赢任何这场赌局的机会只近似于要猜对一枚随机掷出硬币的正反面。然而，赌场为什么就能靠着这2.7%的微弱预测能力优势而立于不败之地呢？
　　答案就在于预测能力加上覆盖广度后的威力：对于一家真正的赌场，一年大概会有上百万次的游客来玩这种游戏，这相当于赌场以每次2.7%微弱的优势赌上百万次。主动管理法则告诉我们，这家赌场的收益将是风险的27倍！一个微小的优势通过巨大的覆盖广度被放大成了几乎稳定的赚钱机会！所以这点预测能力是不能小看的。以投资作比，2.7%的优势意味着此人有微弱预测能力，而一个好的选股专家的可以达到5%~10%之间。显而易见，持续拥有这样的预测能力将能为主动管理人建立强大的竞争优势。需要强调的是，覆盖广度或预测的次数应该是独立的。如果一个选股专家推荐一揽子银行股票，其覆盖广度要比推荐同样数量的不同行业的股票小，行业的相关性会大大减小个股之间的独立性。
　　我在与客户见面时有时会听到他们抱怨投资顾问推荐的股票，但在与投资顾问交流时却感觉到他们其实推荐了很多好股票，只是少数表现不如人意的推荐让他们前功尽弃。只负责推荐而不参加管理其实是一件很无奈的事，因为投资管理更像工匠行为，除了要有一些好的想法，更需要有精雕细作的方法和技巧。对于同样一组股票，不同的人进行操作结果可能差异极大，因为有的投资人进行了二次筛选，有的做了时机选择；仓位、个人对损失的承受能力和风险控制能力等差异也对投资结果有直接影响。对照主动管理法则，投资人的再加工可能增加或减少了投资顾问推荐的组合的信息含量（IC），但是一般是减少了覆盖的广度（BR）。如果假设投资顾问管理的组合是有信息含量的，那么投资人只有在确信自己能增加信息含量时才应对顾问推荐的组合进行调整，否则就会对投资结果带来负面影响。另一方面，一个好的投资顾问所管理的组合也需要在较长时间内经得起信息含量的检验。
　　专业投资管理人往往追求业绩的一致表现，这可以看作对主动管理法则的最大程度的体现。一致表现与时间有关系，我们说投资的目标是在每个滚动的一年或三年内战胜比较基准，时间如果定得太短会让投资业绩比较变得随机。一个成功的投资人一定是幸运的，然而一个幸运的投资人却不一定有技能。只有在经历过较长的时间之后，一个投资管理人才能证明自己能在不同的投资周期和环境里为客户增加价值。机构投资人往往将资金交给那些稳健的有一致业绩表现的管理人，而不为短期的昙花一现的超常业绩所动，其实就是在运用主动管理法则。
　　Stephen Covey 在他的《第八种习惯》中谈到写作与登山有相似体会，登山人往往在登上山峰之后才发现原来这并不是顶峰，而仅仅是第一座山的最高点。很多登山家立志挑战珠穆朗玛峰，然而除了极少数幸运的人之外，他们中的绝大多数都不能超越极限到达峰顶，实现梦想中的辉煌。主动管理其实也一样，只有极少数人能在投资生涯中真正成为大师（如巴菲特、索罗斯等传奇般的人物）。然而，主动管理法则在我们攀登的路途中为我们指明了方向，使我们可以通过不断探索，不断减少和修正错误，至少得以增加登上第一座山巅的机会。如果我们坚持下去，再加上一点运气，我们中有些人也许能最终征服珠穆朗玛峰顶！