坚瑞沃能业绩黑天鹅事件原因分析
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【摘 要】坚瑞沃能并购锂电池巨头沃特玛后业绩一路飙升，然而在2018年却出现业绩黑天鹅事件，本文通过分析发现溢价并购产生高额商誉、经营活动现金流差且盲目扩张、研发投入不足、产业话语权弱等问题是业绩骤降的原因，并在此基础上提出相关建议。
【关键词】坚瑞沃能；业绩；商誉；应收账款
一、背景简介
坚瑞沃能前身坚瑞消防，由郭鸿宝成立于2004年，主要从事消防设备与工程领域。2016年7月，坚瑞沃能以52亿元收购非上市锂电池生产企业沃特玛100%股权，同时生成合并商誉46亿元。2016年9月2日收购完成，坚瑞消防正式更名为坚瑞沃能，实控人为郭鸿宝，董事长为李瑶（沃特玛创始人），主营业务在原来消防业务基础上新增动力电池业务。并购完成后的第一年，坚瑞沃能业绩良好，全年实现净利润4.29亿元，同比增长近11倍，2017年前三个月业绩持续上升，实现净利润8.13亿元。然而2018年4月1日，坚瑞沃能发出公告表示公司存在＂20亿债务逾期＂， 4月19日修正业绩，通过一次性计提46亿商誉，将净利润由盈利5.22亿元修正为亏损36.89亿元，减值幅度高达-967.18%，业绩大变脸。
二、坚瑞沃能业绩骤降原因分析
（一）溢价并购产生高额商誉
商誉产生于企业并购，其金额为收购方投资成本超过被投资方净资产公允价值的份额部分，商誉的产生意味着被并购企业未来盈利能力较好，存在超额收益的能力。在高溢价收购的情况下，商誉存在减值风险，当被收购企业业绩达不到预期收益时，公司面临计提商誉减值利润指标下降的危机。坚瑞沃能2016年以52亿元收购沃特玛100%股权，相比沃特玛9.29亿元的账面价值评估增值率为469%。商誉作为一种特殊的资产价值具有不确定性，随市场行情与公司业绩的变动而变动，因此我国会计政策规定每年需要对商誉进行减值测试，若发生减值则调整账面价值并计入相关损益。但商誉减值测试的操作程序复杂、成本较高、受主观判断影响大，因此操作的透明度不高，监管难度也比较大，再加上商誉一经计提不允许转回，造成了上市公司要么不计提商誉要么一次性计提巨额商誉的现状。坚瑞沃能在2017年财务报告中对一次性计提商誉作出解释，原因之一为＂受国家新能源产业政策补贴调整影响＂，其实政策在2016年就已发生变动，而坚瑞沃能对商誉分文未取。2016年，相关政策规定新能源汽车在形式3万公里后才可以获得政府补助，新能源汽车生产厂获取补助的时间延迟，坚瑞沃能作为整車生产厂的供应商也面临货款被占用，应收账款增多的风险。另一方面，补贴规定对动力电池密度做处相关规定，纯电动乘用车电池密度不得低于90Wh/kg，密度高于120Wh/kg的生产企业按1.1倍给予补贴。这对于主要生产磷酸锂电池（密度在70-80Wh/kg左右）的坚瑞沃能来说无疑是巨大挑战，公司要么需要革新技术提升电池密度，要么只能放弃政策补贴，这都意味着企业的成本将上升。面对政府补助退坡事实，坚瑞沃能对沃特玛盲目乐观，并未计提商誉减值。并购时的巨额商誉与年后减值测试时的盲目自信使得坚瑞沃能商誉在2018年债务危机时商誉一次性全额计提，造成公司利润断崖式下跌，市值大幅跳水。
（二）经营活动现金流差且盲目扩张
坚瑞沃能经营活动现金流持续为负，2016年为-215378万元，2017年为-200946万元，相比2016年，企业在销售商品、提供劳务上收到的资金有所增长，由72632万元骤增至442746万元，但未能弥补737712万元的现金流出，最终使得经营活动现金流量为负。经营活动现金流出增加主要是子公司投产，材料储备、人工及各项费用支出相应增加。现金流入未能及时弥补现金流出的原因主要为应收票据、应收账款过多。2017年坚瑞沃能应收账款、应收票据为80.29亿、22.08亿，二者合计占当年收入的比重高达168.7%。也就是说坚瑞沃能盈利能力质量不高，真正流入企业的收入少于未收到的部分。究其原因，一方面是因为受2016政策调整影响，回款速度变慢；另一方面是由于沃特玛在产业链竞争中选择上向中游布局，这种模式既无法向上游布局核心资源，又与下游整车厂在话语权争夺上存在一定的竞争关系，因此在话语权上处于劣势地位，对购买方账款催收能力较差，应收账款、应收票据数额巨大。
坚瑞沃能2017年投资活动现金流量净额为-165817万元，且较上年相比，负值进一步扩大-39516万元。持续大额支出主要用于扩充产能、构建固定资产、无形资产和其他长期资产。究其原因，一方面是由于公司处于成长期，子公司沃特玛扩充业务量所致，另一方面，从2016年起，新能源动力电池领域打起了价格战，为降低单位成本，动力电池厂家纷纷扩充产能，沃特玛为保住已有的市场占有率，不得不加大对固定资产、无形资产的投资，以保证电池供应量。
上述分析可知，坚瑞沃能近年来经营性现金流受累于应收票据、应收账款持续为负，企业真正可用的资金不多，同时为了扩充产能又不得不加大对生产设备的投入，这使得企业投资活动现金流进一步负增长，短贷长投的举债经营方式最终使得坚瑞沃能陷入债务危机。
（三）技术替代时期错失发展良机
2016-2017年，国家相关政府补助政策陆续出台，规定了动力电池行业获得补助电池所要达到的最低密度与航行历程，坚瑞沃能动力电池刚刚达到符合补助的115Wh/kg门槛，但距离总目标300Wh/kg相差甚远。新政策的颁布一定程度上指引了动力电池行业的发展方向——能量密度大、续航里程长的三元电池。受补贴政策变化，2017年动力电池行业主流已经从磷酸铁锂电池转为三元锂电池，而坚瑞沃能却缺乏对三元锂电池的技术替代。另外在研发投入方面，坚瑞沃能研发投入虽自2014年来有所增长，2016年达到1.66亿元，但研发投入占营业收入比重却在下滑，由9.3%下滑至4.36%。相比之下，行业巨头宁德时代2016年研发投入高达10.81亿，研发投入占营业收入比重为7.27%。这说明坚瑞沃能未能抓住产业转型的关键时期及时布局三元锂电池，同时在研发投入不足，技术停滞在磷酸铁锂电池上，措施发展良机。
三、对策及建议
（一）制定恰当的应收账款政策
上文分析可知，坚瑞沃能应收账款、应收票据回款速度低，导致公司经营活动现金流为负，可用的资金不足。企业应一方面制定更为严苛的会计政策，加强对子公司沃特玛应收账款坏账准备的计提金额，另一方面应加强对客户信用评级，选择信用水平较高的客户。同时，应加强对应收账款的催收，对恶意欠款的客户果断采取相应措施。
（二）加大技术投入，布局三元电池
面对国家政策向高密度、长续航能力的电池倾斜，坚瑞沃能应加大研发投入，在提升磷酸铁锂电池能量密度的基础上积极向三元锂电池推进，紧跟国家政策导向。再者，坚瑞沃能的机装量主要分布在新能源客车上，而2017年新能源乘用车需求量上升且占据首要地位，因此坚瑞沃能应逐步向乘用车布局，研发与之相匹配的三元锂电池。
（三）强化产业话语权
坚瑞沃能应收账款催收能力差的原因之一是产业话语权弱，加强话语权有助于企业地位的提高，回款速度的加快。为提高产业话语权，坚瑞沃能应当在当前与中游企业联合的基础上向上游布局以获取资源优势，或者选择向下游布局以便于整车厂形成更为密切的合作关系。