破产清算中债务人对外股权投资处理方式研究
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摘 要：近年来，随着僵尸企业清理工作不断推进，进入破产程序的企业越来越多，债务人企业对外股权投资已是一种非常常见的财产，尤其是集团企业破产时，其无疑都存在众多的对外股权投资，而其中绝大部分都是对有限公司的股权投资。对于股权投资的处理，《企业破产法》并未作出明确的规定。实践中，对于已经实缴出资，且价值为正的股权投资，处理方式较为明确、一致：拍卖股权，实现变现。但是对于已经实缴出资且价值为负的股权应如何处理未有明文规定。本文拟从股权的性质、对外投资股权的处理方案等角度，全方位地分析该问题，试图提出有效的处理方案，以期为管理人、法院的实务操作提供参考，更期待我国破产法、司法解释能够及时予以完善。
关键词：股权;无主股权;对外投资;清理
一、问题的提出
从理論上来讲，现阶段对于股权投资的处理，《企业破产法》并未作出明确的规定，只是在最高人民法院《关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定（二）》（以下简称＂企业破产法司法解释二＂）第1条①中规定：股权属于债务人财产。2002年实施的《最高人民法院关于审理企业破产案件若干问题的规定》第77条、第78条②规定清算组就对外股权投资应予以追收，股权价值为负值，则停止追收。第79条③规定债务人开办的全资、参股、控股的企业不能清偿到期债务，需破产还债的，应当另行提出破产申请。＂停止追收＂意味着清算组无需再就该股权进行变现，对于清算组是否还需进行其他处理未作规定。第七十九条规定意味着被投资企业符合破产条件，另行提出破产申请，不在债务人企业的破产程序中一并处理。而在现有的债务人企业的破产程序中清算组应作何处理，并未作出规定。
在实践中，对于已经实缴出资，且价值为正的股权投资，处理方式较为明确、一致：拍卖股权，实现变现。但是对于已经实缴出资且价值为负的股权应如何处理未有明文规定，即使价值为正者，如最终变现不成功，如何处理亦未有明确规定。提交债权人会议核销即可，还是仍需要进行公司股东名册、工商登记上的处理？实践中不同管理人、法院意见不一，甚至不能清晰如何处理，以致部分案件迟迟不能有效推进。无论是保护债权人、债务人的权益，还是提高管理人、法院工作效率，高效清理僵尸企业，该问题都亟需解答。需补充说明的是，因对有限公司的股权投资在实践更为普遍，也是变现难点所在，故本文研究对象限于对有限公司的股权投资。另外，对外股权投资还是存在尚未完全实缴出资的情形，限于篇幅原因，本文暂不讨论该类股权处理问题，集中研究已经完全实缴出资的股权处理问题。
二、股权的性质与无主股权
如果股权同其他财产一样，为纯粹的财产权利，当允许权利人放弃，没有必要再继续进行公司内部登记及工商登记的处理。为此需要厘清股权的性质，及如果不予处理是否妥当？
（一）股权概述
股权产生于股东的出资行为，出资人将出资财产的所有权让渡给公司，在公司成立之后，获得股东身份，并基于该身份及持股比例向公司主张股东权利[1]。股东资格的取得，一般要经过签署公司章程、认缴出资、进行工商登记、验资证明等过程[2]。自2014年新公司法实施后，我国开始实行认缴制，股东只需在认缴期限届满时实缴其认缴的出资即可，而在实缴前，已经取得股东身份与股权。
《公司法》第4条就股东权利作出规定：公司股东依法享有资产收益、参与重大决策和选择管理者等权利。资产收益权为自益权，股东个人行使且有决定权;重大决策权和选择管理者权利属于共益权，权利均应通过股东会来行使，股东个人没有决定权。这也是股权同一般财产权区别所在。股东在对公司享有权利的同时，也承担一定的义务。除了认缴出资、实缴出资为积极作为义务外，其他义务均为消极不作为义务。
股权实行登记制度，内部登记采登记生效主义，未经登记不生效;外部登记采登记对抗主义，未经登记不得对抗第三人[3]。即股东依据公司内部股东名册上的登记向公司主张股东身份、行使股东权利，股东依据外部的工商登记得以对公司外的其他主体其股东身份、行使股东权利。
（二）股权的性质
对于股权的性质，学界多有争议，主要存在以下学说：
1.所有权说
该学说认为股权在本质上是股东对公司财产享有的所有权，公司享有的是经营权[4]。包括双重所有权说与股东共有权说。前者认为公司法人与股东均享有所有权，股东所有权表现为收益权及处分权，通过行使该权利更好地行使、实现所有权。后者认为，各股东按照自己的份额对公司财产享有所有权。
2.债权说
该学说认为股权的实质是民法中的债权。公司为财产所有权的主体，股东认缴出资并持有股权，是为了获得股利分配。随着现代公司的发展，股东对公司的权利不断弱化，董事和经理的权利不断增强，股东与公司之间的关系已经退化为单纯的债权债务关系[5]。
3.社员权说
该学说认为股权是股东基于其在营利性社团中的社员身份而享有的权利，属于社员权的一种，包括财产权和参与管理公司事务的各项非财产性权利。有限责任公司在性质上以成员为其要素之组织，则与此相应，股东权利之成员权属性，也不容否认[6]。
4.独立财产权说
该说认为股权以财产权为基本内容，还包括管理权等非财产权利内容[7]。股权内容包括自益权与共益权，自益权属于财产权并无争议，有争议者为共益权。股东行使共益权参与管理公司事务，目的在于实现自身的物质利益，参与管理公司事务只是其实现物质利益的手段而已[7]。
笔者赞同独立财产权说，无论自益权还是共益权均是为了实现权利人自身的财产利益，故其应为财产权。至少在破产程序中应无疑义，因＂企业破产法司法解释二＂第1条也明确规定股权为债务人财产。但需强调的是因为共益权的存在，使得其不同于一般的财产权，该权利的行使往往会影响被投资企业及其股东的利益，故在对其进行处理时，也不能完全按照其他财产权利的处理方式进行，只进行单方处理即可。比如，对外债权，债务人企业债权人会议单方放弃即可，无需其他处理。
（三）无主股权的不当影响
股权的特殊性质致使如对其按照一般财产权单方的放弃处理，在企业的股东名册中和工商登记中仍然为股东，该股权仍然存在，随着股东企业的注销，该股权直接成为无主股权。无主股权对于继续经营的公司与打算清算的企业都会产生各种不利影响，尤其股权比例较大者，如持有超过1/3股权，甚至1/2股权者。其影响具体如下：
1.影响被投资企业
（1）阻碍被投资企业的继续经营与发展。即使股权价值为负，可能也只是暂时的境况，其所处的行业可能很有前景，其他股东仍希望继续经营以实现转亏为盈，或者希望通过其他方式挽救企业。一般而言，无主股权并不会直接影响被投资企业的正常运行，但如果被投资企业计划增加注册资本，公司合并或分立，变更公司形式等需要股東会作出决议的事项，一旦公司出现无主股权，公司都难以如同一般公司那样做出及时作出有效的决议，客观上降低公司运作效率。更有甚者，在该无主股权的比例大于1/3、1/2时会直接导致公司不能做出有效股东会决议。被投资企业转亏为盈的希望难以实现，未来的长远发展、规模增长直接受阻、被遏制。
（2）阻碍被投资企业退出市场。被投资企业确实无扭亏为盈的希望时，如希望减资来减小企业规模，当无主股权的比例大于1/3、1/2时将直接难以实现。即使无主股权比例未达到该比例，也会影响有效股东会决议的作出效率与可能。被投资企业经营恶化到股东打算及时清算公司以减少损失。然而无主股权的存在又再次使得该目的不能实现，公司只能继续恶化，遭受损失。
2.损害被投资企业其他股东利益
（1）无论是阻碍被投资企业的发展还是阻碍被投资企业退出市场，其最终损害的都是股东的利益，前者为股东利益的消极损害，不能得到预期的利益;后者为股东利益的积极损害，已有的利益减少。
（2）无主股权的存在，也实质上影响其他股东表决权的行使，尤其当该无主股权比例大于1/3，甚至1/2时，其他股东的表决权实质上被架空，变相被剥夺[8]。
3.影响债权人利益的实现
（1）当公司经营恶化时，债权人利益实现存在风险，尤其当企业早已资不抵债时，而当被投资企业不能及时清算，无论被投资企业是否继续经营，其资产都会进一步减损，无疑间接损害被投资企业债权人的利益，因其依赖于公司的全部资产来清偿。
（2）被投资企业因不能解散、清算，只能继续存续，一般而言会停止经营，辞退大部分员工，企业的财务账册、文件资料等难免在此长期的停止实际经营过程中毁损、遗失。更有甚者，部分股东转移公司财产，使得债权人在未来通过破产清算程序维护自己的利益时已经不可避免地遭受损失。
综上，对于债务人企业的对外股权投资，不宜直接仅作核销处理，而不作公司股东名册、工商登记方面的处理。
三、对外股权投资的处理方案
（一）登记上清理
直接仅作核销处理，而不作公司股东名册、工商登记的变更将直接导致无主股权的形成，如前所述，将阻碍被投资企业继续经营或退出市场，进而影响其他股东、被投资企业债权人利益，绝非破产法实施过程中愿意看到的。即使中央政府、地方各级政府，最高院、地方各级法院一再强调要高效清理僵尸企业，但也不宜、不应、不会以牺牲市场经济的发展、引发新的不当的利益损失与纠纷为代价。故，对于价值为负的股权投资，除了提交债权人会议核销、不再清收外，还应对该股权作出公司股东名册、工商登记上的处理。如此可以避免对被投资企业的其他股东、债权人利益的损害，也是股东权利行使需要符合诚实信用原则的体现。北京市高院于2013年制定的《北京市高级人民法院企业破产案件审理规程》第108条规定：管理人不得以股权投资价值为负或为零而不予清理④。此处的＂清理＂显然不仅限于财务上的核销，还包括法律关系层面的清理，即应在登记上作出清理。
（二）具体操作方案
为实现股东名册、工商登记上的清理，结合破产法的有关规定及实践操作，笔者就已经实缴出资、价值为负的股权提出以下具体操作措施以供参考：
1.完成财务上的处理，管理人停止追收
管理人根据实际情况制定具体的财产变价方案提交债权人会议核销处理。
2.完成股东名册、工商登记上的清理
既然价值已经为负，一般而言不可能通过买卖而完成转让，只能通过赠与或者破产清算来实现。管理人在作出处理方案前应与被投资企业的其他股东沟通，了解其对被投资企业的处理意见：是继续经营被投资企业还是破产清算被投资企业。一种意见，继续经营，则通过赠与解决。有限公司股东享有优先购买权，但在赠与时，较其他主体并无优先权，相反，破产程序中宜优先考虑债权人的利益。管理人将该股权宜优先赠与债权人，债权人无人接受赠与时，则管理人赠与被投资企业的其他股东。并办理相关的股东名册、工商登记变更手续。另一种情况，清算公司，则各股东作出破产清算决议，发起破产清算程序。
3.特殊情况
原则上，上述措施应可以实现，但不排除极端的情形，债权人无人接受赠与，同时其他股东不同意清算公司，只愿以现有股权比例下继续经营被投资企业。此时，不应再苛责管理人继续处理。在现有的法律规定及司法实践下，应允许管理人放弃该股权投资，此时该股权成为无主股权并不会损害被投资企业或者其股东的利益，被投资企业的债权人的利益亦不会因管理人的放弃行为而受损。广州中院2016年制定的《广州市法院审理破产案件规程》第74条第2款规定：在各种变现、分配措施均不能实现时，允许报废处理⑤。亦符合笔者的处理思路，当穷极处理手段后均不成，应允许放弃处理。
无论该对外投资的持股比例大或小，甚至100%均可按照上述方式处理。即使是评估价值为正的股权，如果最终不能变现成功，债权人又均拒绝以股权抵债，最终可回归上述处理方式。
四、结语
股权作为一种特殊的财产权利，同时包括自益权与共益权，在公司内部存在股东名册登记、在公司外部存在工商登记，决定了其不能像其他财产、财产权利可以直接单方放弃。需要对其进行两类登记上的处理，以免损害被投资企业、股东、债权人的利益，维护市场经济秩序，此亦为破产法的重要目的之一。破产法第二十五条亦赋予了法院为管理人设置职责的权力，在最高院尚未对该问题作出处理意见之时，各地方人民法院宜充分行使该权力，就这一问题作出指导性处理意见，统一实践，妥善处理破产程序中对外股权投资，在清理僵尸企业的同时避免不当的副作用。同时也为最高院作出统一的司法解释提供实践基础。
注释：
①《关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定（二）》第1条：＂除债务人所有的货币、实物外，债务人依法享有的可以用货币估价并可以依法转让的债权、股权、知识产权、用益物权等财产和财产权益，人民法院均应认定为债务人财产。＂
②《最高人民法院关于审理企业破产案件若干问题的规定》第77条：＂债务人在其开办的全资企业中的投资权益应当予以追收。全资企业资不抵债的，清算组停止追收。＂
第78条：＂债务人对外投资形成的股权及其收益应当予以追收。对该股权可以出售或者转让，出售、转让所得列入破产财产进行分配。股权价值为负值的，清算组停止追收。＂
③《最高人民法院关于审理企业破产案件若干问题的规定》第79条：＂债务人开办的全资企业，以及由其参股、控股的企业不能清偿到期债务，需要进行破产还债的，应当另行提出破产申请。＂
④《北京市高级人民法院企业破产案件审理规程》第108条：＂债务人的对外投资及其收益属于债务人财产。管理人在清理债务人对外投资时，不得以该投资价值为负或为零而不予清理。＂
⑤《广州市法院审理破产案件规程》第74条第2款：＂经过公开拍卖或其他出售方式仍不能变现的破产财产，可以在债权人会议中以竞价的方式进行实物分配。如债权人会议成员均拒绝受领该实物分配，则应将该破产财产交由相关部门处理或者根据相关规定作报废处理。＂
参考文献：
[1]胡晓静：＂股权转让中的股东资格确认——基于股权权属与股东资格的区分＂，载《现代法学》2016年第2期.
[2]王欣新：《公司法（第三版）》，中国人民大学出版社，2016年版，第39页.
[3]刘俊海：《现代公司法》（第二版），法律出版社，2011年版，第356页.
[4]郑冬渝：《商法学》，云南大学出版社，2004年版，第135頁.
[5]赵旭东：《公司法学》，北京高等教育出版社，2003年版，284页.
[6]张双根：＂股权善意取得之质疑——基于解释论的分析＂，载《法学家》2016年第一期.
[7]孔东菊：＂有限责任公司股权的性质＂，载《安徽工业大学学报（社会科学版）》2006年第23卷第3期.
[8]朱清：＂无主股权公司僵局研究＂，西南政法大学2012年硕士学位论文，第10页.
作者简介：
戎浩军，男，汉族，江苏南京人，法律硕士，江苏三法律师事务所，执行事务合伙人，研究方向：企业破产清算与重整业务、企业并购重组业务及商事争议解决。