硬核剖析我国的货币发行与基础货币
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本文为＂人民币＂系列 辅助部分（一）
格物者说：货币发行、货币派生、货币乘数、货币供应、基础货币、狭义货币、广义货币…这些熟悉而又模糊的词汇，你真的能分辨清楚吗？你真的了解它的真正含义吗？
要洞悉我国的货币发行与供应机制，需从四个角度（货币发行、基础货币、派生货币和货币供应）来进行全面剖析。本文将先剖析我国的货币发行和基础货币。
货币发行与派生由两大经济主体集中控制——中央银行和商业银行。当然，其他金融机构（如信托、保险、证券、基金等）也会对货币发行与派生产生影响，但为了便于分析理解，我们在本文中假设前提：我国经济体系中只有中国人民银行和商业银行机构，不存在其他任何金融机构。
货币发行
货币发行，是中国人民银行专属的职能，其他任何机构都无法发行货币。
人民银行的货币发行，分为：现金货币狭义发行（印刷发行人民币纸钞和各种金属辅币，是实物现金）和非现金货币广义发行（央行电子账户的数值变动）。
实物现金发行出去后，在整个社会经济体系中流转，其中，一部分留存在人民银行的发行库中（随时准备向商业银行投放），一部分留存在各商业银行的库存现金中（随时准备为公众兑现提取），剩下的则在银行体系之外的社会公众（个人、各种企事业单位或政府部门）中流转。
▼图：人民银行资产负债表中【负债端 - 货币发行】，就是指的实物现金发行，其等于 【流通中现金（M0）】加【商业银行库存现金】之和。制图丨格物·资本。
非现金货币发行时，和现金发行完全不一样，它不是一个容易被感知的过程，而仅仅只体现在人民银行和商业银行的电子账户中某些数字发生变动，这些数字变动的过程，就是非实物货币的发行过程。具体如何发行，数字如何变动，下面会介绍。
由于现金货币终究会以记账的方式，被记录在央行的电子账户中（如上图：人民银行资产负债表），且现金货币发生流转时，央行电子账户的某项数字就会随之变动，因而，现金货币发行终究会表现为非现金货币发行，即＂现金货币狭义发行＂被包含在＂非现金货币广义发行＂之中。
所以，＂非现金货币广义发行＂才是真正的货币发行，注意区别于人民银行资产负债表中的【货币发行】（现金狭义发行）。我们在下文中所提到的＂货币发行＂一词，除特别说明外，皆是指＂非现金广义发行＂。
三种发行途径
人民银行发行货币一般有三种主要途径（并非只有这三种）：向政府提供借款；从商业银行中购买外汇、形成外储；向商业银行提供再贷款或再贴现。人民银行的所有货币发行行为，都会在其资产负债表上反映出来，表现为某些项目数字发生变动。
1.向政府提供借款：政府在出现财政赤字的情况下，需要资金来填补赤字，这时就可能会向央行借款，央行以直接借款或间接借款（购买国债）的方式，给政府提供资金，这些资金就是央行凭借自身信用凭空创造出来的，央行只需在其账户上改动某项数字就可以＂凭空印出钱来给政府花＂，这种货币发行方式也被称为＂财政赤字发行＂。在计划经济时期，我国经常出现财政赤字发行。
央行向政府提供借款时，其资产负债表上的【资产端 -对政府债权】会增加，同时【负债端-政府存款】也会等量增加。央行代理国库，政府在央行开设了【政府存款】账户，而央行向政府借出的资金，就直接增加到【政府存款】上。
▼表1：央行向政府提供借款时，货币发行增量a，在资产负债表中反映。制图丨格物·资本。
2.从商业银行中购买外汇、形成外储：我国目前实行强制结售汇制度，当外汇流入到我国后（无论何种渠道流入），都会进入商业银行体系之中，变成商业银行的外汇存款，商业银行会自己留存一部分外汇存款，其余则须全都卖出央行。在＂商业银行外汇——央行人民币＂兑换过程中，商业银行将外汇卖给央行，形成央行的外汇储备，相反地，央行以等值人民币资金兑换给商业银行。这些等值的人民币资金，是由央行凭空创造出来的，央行只需在其电子账户上改动一下数字就可以了（电子化印钱）。
这些由央行创造出的（外汇等值）人民币资金，就是我们常说的＂外汇占款＂。这种＂外汇占款＂的货币发行方式，是一种被动的货币发行方式（不由央行意愿决定），
央行创造出＂外汇占款＂时，其资产负债表上【资产端 –外汇】会增加，同时【负债端-金融性公司存款】也会等量增加。【金融性公司存款】即是商业银行在央行的存款准备金（法定准备金 超额准备金）。商业银行从央行那里兑换获得人民币资金后，会立即转化为准备金。
▼表2：央行从商业银行中购买外汇、创造外汇占款时，货币发行增量b，在资产负债表中反映。制图丨格物·资本。
3.向商业银行提供再贷款：央行通过再贷款（包括MLF、PSL、逆回购、TMLF等货币政策工具的运用）为商业银行提供资金，这些新增的资金（货币）也是央行凭空创造出来的，也只需在其电子账户上改动一下数字就可以了（电子化印钱）。
这种货币发行方式，央行可主动控制，自行决定发行量的多少，还可以回收已发行出去的货币（货币消失）。
央行通过再贷款为商业银行提供资金时，其资产负债表上【资产端-对其他存款性金融公司债权】会增加，同时【负债端-金融性公司存款】也会等量增加。商业银行从央行那获得资金后，也会立即转化为准备金。
▼表3：央行向商业银行提供再贷款时，货币发行增量c，在资产负债表中反映。制图丨格物·资本。
扩表与缩表：新增发行vs回收消失
央行所有的新增货币发行行为，都会反映在央行资产负债表中，且最终表现为资产端和负债端的同步等量扩张（总资产=总负债，资产端变动，负债端跟随同步变动），即＂扩表＂。另外，发行出去的货币，也会因各种原因而回收到央行账户上，回收的货币会凭空消失（和当初发行时凭空产生一样），这时，央行的资产端和负债端会同步等量缩小，即 ＂缩表＂（表1、2、3中的＂增量 ＂就会变成＂减量-＂）。
人民银行在建国后很长一段时期内（计划经济时期），都是财政部的从属机构，不是真正的央行，时而为财政部的出纳，时而又是财政部的印钱机器，还代理国际收支，其职能模糊、不透明；而且早期人民银行账户上许多数据记录也不连贯、不准确。还有，目前公布的人民银行资产负债表里面的具体细节项都被合并处理了，这些细节项目背后对应的复杂业务信息，也就无法得知了。因而，人民银行已发行出去的货币总存量（非现金广义发行）到底有多少，无人知晓，连人民银行自己也不清楚。
虽无法推算存量，但可推算出增量。从1999年开始，人民银行开始公布其资产负债表，我们能根据资产负债表一段时期内（一年或一个月）的＂扩表＂或 ＂缩表＂情况，来计算出这段时期内货币发行的增量（新增货币发行）或减量（货币回收并消失）。
▼图：2002.1-2019.8人民银行总资产规模变化。图片来源：CEIC data。
从长期趋势上看，人民银行资产负债表是不断扩张的（不断扩表），即不断有新增的货币发行。每当出现货币回收时（收回即消失），资产负债表就会＂缩表＂，而人民银行为了不影响实体经济运行，又会快速通过某种途径新增货币发行，来对冲掉＂消失的货币＂，以增量对冲减量，以扩表对冲缩表，正因如此，资产负债表才会呈现长期扩张趋势。
还有值得特别注意的一点是，人民银行资产负债表在扩张时，总资产结构的变化。总资产结构的变化，反映了＂扩表＂是由哪些因素驱动的，或者说，新增的货币发行是通过哪种途径发行出去的。
▼图：2010.1-2019.8人民银行总资产结构比例。20世纪末到2014年期间，外汇占款增加是我国新增货币发行的主要途径，外汇占款主导着＂扩表＂。从2015年开始，外汇占款开始下滑，出现过短暂的＂缩表＂期。不过，很快，＂对其他存款性公司债权＂开始增加，成为新增货币发行的主要途径，且由此发行出去的货币增量，对冲掉了因外汇占款减少而造成的货币减量（货币回收并消失）。制图丨格物·资本。
以上表来看，外汇占款在近四年里已没有继续增加（反而在下降），这意味着人民银行已摆脱了＂被动货币发行＂。同时，外汇占款在近两年里保持着不增不减的稳定状态，而且，外汇占款仍占据人民银行总资产最大比例。未来，若外汇占款出现持续下降趋势，那么意味着曾经因外汇占款发行出去的货币，会不断回收到人民银行账户中并消失，这会成为＂缩表＂压力的主要源头。
另外，2015年后，人民银行开始重视依靠货币政策工具来＂主动货币发行＂（ 央行行为表现为向商业银行再贷款提供资金，资产负债表中表现为＂对其他存款性公司债权＂呈增加），这意味着央行货币发行方式已经出现重大转变：从曾经购买外汇被动发行，转向运用货币政策工具主动发行。
未来，人民银行运用货币政策工具进行主动货币发行，会成为我国新增货币发行的主要途径，这将是＂扩表＂的主要驱动力。而且，央行主动发行的货币增量，只有超过货币收回并消失引起的货币减量，才能保持其资产负债表整体呈现为＂扩表＂状态。
基础货币
需先明确，基础货币和货币发行不是一回事。央行货币发行是一种经济主体（央行）行为，基础货币是一个货币存量概念，不过二者之间存在非常密切的联系。基础货币是在央行货币发行过程中形成的，货币发行是央行的专职，基础货币也只能由央行创造出来，在不与央行发生交易的情况下，其他各经济主体（个人、各企事业单位、商业银行或政府机关等）都不可能自行增加或减少基础货币量。
而且，货币发行增量直接决定基础货币增量，但二者又不是完全等价关系，不能直接划等号（这是由人民银行身兼多重职能、以及一些历史遗留问题所决定的）。
进入21世纪后，人民银行的央行职能逐渐成熟，货币发行变得规范，账目记录和数据统计也变得系统清晰，新增的货币发行也直接和基础货币增量挂钩。因而，近十几年来，人民银行的新增货币发行，基本都会直接或间接地变成基础货币增量，同时，当货币回收并消失时，基础货币也会等量减少。
目前，我国的基础货币（B）以三种形成存在：银行体系之外的社会公众持有现金（C1）、商业银行库存现金（C2）、金融和非金融机构在央行的存款准备金（R）。其中，存款准备金又分为法定准备金（R-legal）和超额准备金（R-excess）。央行将货币发行出去后，只有变成了以上三种形式，才能称之为基础货币，否则不是基础货币。
在人民银行资产负债表中，【负债端-储备货币】就是我国基础货币量。
▼图：我国储备货币（基础货币）构成。【流通中现金（M0）】，即是指银行体系之外的社会公众（个人、各种企事业单位团体或政府机关）持有现金（C1），M0=C1。【商业银行库存现金（C2）】，是商业银行为了满足公众提现需求，而自身保留的一部分现金。【金融性公司存款】，目前只包含有【其他存款性公司存款】（即商业银行存入央行的准备金存款），分为法定准备金和超额准备金。【非金融公司存款】，是支付机构交存给央行的备付金，类似于法定准备金（这里为了便于理解，直接将其归为法定准备金）。金融和非金融性机构存款之和，就是央行的存款准备金总额（R）。制图丨格物·资本。
综上，我国基础货币，用公式表达为：B = C1 C2 R= M0 C2 R；其中R= （R-legal） （R-excess）。
注意：1，人民银行资产负债表中【负债端-储备货币-货币发行】，此处的【货币发行】是人民银行发行出去的现金货币，区别于前文中提到的＂非现金货币发行＂； 2，法定准备金是商业银行或支付机构，按央行规定（法定存款准备金率）上缴的法定准备金或备付金，存在央行存款账户上，被央行＂锁定＂，不得动用；3，商业银行的超额准备金是扣除法定准备金后剩余的部分，也存在央行存款账户上，可随时调用（通过央行转账清算系统随时划转）；4，商业银行的超额准备金和法定准备金是此消彼长的关系，法定准备金变动（ /-），超额准备金就会跟随等量变动（-/ ）；5，法定准备金率调整（央行调整），也会引起法定和超额准备金的此消彼长变动。
▼图：2010.1-2019.8我国基础货币总量结构。从结构上看，流通中现金和商业银行库存现金长期保持稳定（微幅上升）；存款准备金（法定和超额）的变动主导着基础货币总量的变动。另外，2011-2015年，基础货币总量呈上升趋势，2016年末至今，基础货币总量基本保持稳定。制图丨格物·资本。
前文提到，人民银行货币发行的三个主要途径，其中＂央行运用各种货币政策工具向商业银行再贷款提供资金＂这个主动货币发行途径，变得越来越重要，它也成为了目前人民银行主动调节基础货币总量增加或减少的主要途径，以实现对货币供应总量的调节，以影响整个经济体系运行。
未完待续：下文将介绍我国的货币派生与货币供应
参考文献
《信用创造、货币供求与经济结构》，李斌 伍戈，中国金融出版社，2014.12
《人民币发行方式转轨研究——由买外汇转向买国债》，胡海鸥 冯霞，复旦大学出版社，2015.11
《中国货币供给的内生性研究》，张明君，中国经济出版社，2010.4
外汇发行、 便利发行与中国的货币发行机制，王宇伟 彭明生 范从来，学术月刊，2018年11月
我国货币发行机制探讨——基于央行和商业银行资产负债表的分析，陆前进 朱丽娜，上海金融，2011年第7期