中国存托凭证对中国股的影响
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摘要：中国存托凭证（CDR）最早是由于1997年亚洲金融危机后，大量在香港上市的＂红筹股＂公司强烈的内地融资需求的情况下提出来的，在过去的10年中，中国企业通过存托凭证在国际资本市场取得的资金高达80亿美元.2018年，CDR受到了社会各界的广泛关注，并且可能成为CDR的首发之年，小米也有望成为首家通过中国存托凭证在A股上市的企业.CDR的推出有利于中国A股企业走向国际市场、有利于A股和国际市场接轨。
关键词：中国存托凭证（CDR）；A股；融资模式
1 中国存托凭证的概念
中国存托凭证（CDR）是指在境外上市公司将部分已发行上市的股票托管在当地保管银行，由中国境内的存托银行发行、在境内A股市场上市、以人民币交易结算、供国内投资者买卖的投资凭证，从而实现股票的异地买卖.简单来说就是投资者可以在A股购买境外上市公司的股票了。中国存托凭证是在美国存托凭证的启发下在1997年亚洲金融危机发生的背景下提出来的，但由于种种阻碍一直没有得到真正的推行。今年CDR受到了各方的广泛关注，CDR的推出已经是箭在弦上，CDR主要是解决两地的法律管辖不一样， 解决跨境监管等问题，有利于已经海外上市和从海外退市的企业回A股。
存托凭证发行和交易首先是为了规避一个国家股票上市发行法律制度，是通过间接方式实现对另一个国家资本市场的投资。西方发达市场经济国家在存托凭证交易中已经积累了丰富的经验，在存托凭证发行和交易管理方面制定了完善的规则，对我国而言借鉴西方经验引入存托凭证发行与交易制度未尝不可。但我国在发行和交易存托凭证方面，必须审慎设计，不能急于求成，以免误入高风险的区域。通过CDR鼓励符合条件的中外企业在中国股票市场挂牌上市，一方面可以把中外企业纳入中国现行证券法监管范畴，确保企业在信息披露等方面遵守法律制度，另一方面也可以扩大中国股票市场容量，为投资者提供更多选择机会。
2 中国存托凭证发行对中国A股的影响
2.1 有利于优质公司在A股上市
近年来，国内新一轮科技和产业革命正在蓬勃兴起，涌现出了许多新技术新模式新业态的创新型企业，对产业发展、经济转型升级具有引领作用和示范意义。但是，由于以往资本市场IPO制度限制，一批处于引领地位的创新企业纷纷在境外上市融资。这些企业的用户大多数都是中国人，但其股票交易却不能在中国进行，如：百度、携程、阿里等，这是我们资本市场的一大缺失。与此同时第二批＂新蓝筹＂，包括滴滴、今日头条等尚未上市的互联网和新经济巨头。这些企业的业务基本在国内，但均通过私募市场募集美元资金，大多也都计划海外上市。CDR的推出有利于支持这类企业在境内发行上市，将有利于推动实体经济发展的质量变革、动力变革，有利于提升境内上市公司质量。在今年的两会期间百度、携程、阿里等作为首批入选以 CDR方式回归 A 股市场的＂先头部队＂，引发舆论高度关注。大量优秀互联网企业纷纷表态愿意回归中国资本市场。本次CDR试点门槛较高，面向符合国家战略、具有核心竞争力、市场认可度高，达到相当规模的创新企业。通过试点的推行，CDR将会吸引越来越多的公司通过这种方式在A股进行融资。
2.2 为中概股回归A股铺平道路
A股市场对推出CDR的要求是迫切的、必要的。虽然推出 CDR的首要目的是为了迎接独角兽的回归，但CDR的推出也为整个中概股的回归铺平了道路。首先，CDR 解决了困扰中概股回归的许多问题如：VIE架构、同股不同权。CDR对这些问题的解决，不仅解决了 BATJ们回归的问题，其他中概股回归问题同样得以解决。其次，CDR的推出解决了中概股回归A股时动机不纯的问题。之前许多中概股回归，看中的是A 股市场的高市盈率以及对一些高科技公司的高估值。所以出现了一些中概股回归A股高价套现的现象。CDR有效解决了这个问题，因为通过CDR在A股上市不需要在其他市场上退市进行私有化，也不存在上市公司控制人的股权套现问题。CDR给企业提供融资的机会，有利于维护企业的发展。采用 CDR的方式就不需要从原来的市场撤回。公司不仅可以从两个市场融资，而且也可以在两个市场同时做品牌。不至于因为要得到A股市场就丢掉了美股市场。摒弃了猴子掰玉米式的私有化回归方式，更有利于企业的发展。
2.3 CDR给A股市场带来的风险
CDR试点对于我国资本市场意义重大，是市场化改革的重大举措，但在实际推进过程中也面临一系列风险，需谨慎对待。
CDR的发行定价直接影响发行人、投资者乃至已有上市公司的利益，制度设计时需充分权衡，稍有不慎可能会影响资本市场公信力。新经济企业特别是＂独角兽＂企业本身就涉及很多题材、概念，易引发过度炒作，通过CDR在A股发行可能会出现因为炒作使得价格脱离价值的情况，而A股市场中业绩较差或盈利能力较弱的同类上市公司将加速边缘化趋势。
我国资本项目尚未完全开放，CDR与基础股票很有可能不可以自由兑换，境内外市场可能出现同股不同价的局面。CDR增进了跨境市场间的相互连通，也意味着境内外市场风险传导将进一步加强。A股将与其他市场的联系更加紧密，与境外市场的联动性将更加强。
2.4 CDR的推行将使得A股市场壳资源贬值
借壳上市在我国存在时间较长，由于上市资格难以获取，企业为了上市便会寻求其他的途径，买壳方的主要动因：首先，由于中国实行的是审批制，每年过会企业的数量是及其有限的，企业需要排队等候审核。IPO审核周期一般会持续2-3年，时间成本过大，而A股市场又是一个绝佳的融通资金的场所，在A股上市之后，融资就会变得相当容易。非上市公司借壳上市可以更快的实现上市目的以便于后续的融资来解决现金流问题。和直接上市相比，借壳上市和IPO从上市过程以及上市要求上来看都较为宽松。其次是上市可以拓宽企业的融资渠道，提升企业的融资能力。非上市公司获得融资的主要渠道是通过银行贷款，而上市融资的途径多样性、低成本等优势使企业融资更具有优势。再次是上市可以获得的广告宣传效应。由于A股的退市制度不是很健全，大多数僵尸企業即使前景惨淡，业绩非常差，依旧可以在A股市场上存活。有些企业由于急于融通资金那么在考虑时间成本后会放弃IPO的道路，转而选择借壳上市，这样即使一家上市公司其盈利能力很差，甚至亏损，但由于壳资源价值的存在，其股票价格依然不会像美股和港股那样低。在我国推出CDR之后，优质公司上市难、周期长这一格局将会被改变。
在推出CDR之后，由于在A股通过CDR发行上市的公司大多是在香港、美国上市的公司，而在香港和美国实行的是注册制，这样公司就不存在壳资源的价值，其股票价格也就会真实地反映一个公司的未来盈利能力，这对A股市场现有公司来说会有很大的影响，符合国家战略要求的公司可以通过CDR在A股进行融资，并且随着以后的发展，CDR的政策要求应该会逐渐的放开，公司对上市资格的要求就不会那么迫切，有在A股上市需求的公司可以通过CDR的方式在A股进行融资，这在很大程度上可以抑制＂炒壳＂行为，那些盈利能力差的公司在没有壳资源的保护下，其股价会一步步下跌，最终遭投资者抛弃。这将有利于A股市场上市公司的股票价格回归其价值。
3 CDR对A股投资者的影响
由于CDR的推出能为我国A股带来更多优质上市公司，可以让投资者在投资过程中有更多的选择，所以不少投资者都希望存托凭证能够尽快落地。并且希望在这些优质公司的压力下，倒逼A 股中表现不佳的公司改进自身，促成A股的繁荣。CDR试点企业的门槛是非常高，试点企业需要符合国家战略、掌握核心技术、市场认可度高，是值得投资者关注的。但CDR的推出也会对A股市场造成较大的波动，因此，对股民的投资水平要求也会较高，可能只有符合标准的股民才能参与投资CDR。预计CDR存托凭证登陆我国之初也可能对投资者资质、资产、交易经验等方面加以限制。
虽然可能很多股民不能直接参与CDR的投资，但在股市中会存在一些有CDR相关的概念股甚至与CDR有关的公募基金，大家可以建立与CDR相关的股票池，或是寻找到合适公募基金进行投资。通过CDR进入A股的多为国内信息科技行业的龙头，存在大量吸筹的可能性。这样也会倒逼那些 A 股中表现不佳的公司潜心经营，实现 A 股市场整体的繁荣。让投资者真正享受到经济增长带来的红利。但与国外投资者以机构居多不同，国内的投资者则以散户居多，投资者更多的表现是用脚投票，会迎合市场追涨杀跌。存托凭证在落实后，也需要投资者能够理性的进行投资。
4 对推出CDR的希望
监管层推出存托凭证其出发点是好的，也有利于中国资本市场的发展，但也正是因为A股IPO制度的局限性才令这些优质企业不得不到海外资本市场寻求融资，然后再通过存托凭证将其接回。这种＂出口转内销＂的模式可谓劳民伤财，实属一种无奈，但在中国资本市场这样的背景下，通过CDR模式曲线救市也未尝不可。应该完善存托凭证制度建设，做好相关的监督工作，同时逐步调整A股上市制度、设置严格的退市制度，使A股市场更加透明化、公開化、规范化，这样才能让中国的投资者们真正享受到企业发展带来的红利，让资本真正为实体经济服务。
参考文献：
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[3]田丰.A股引入存托凭证 创新企业上市门槛降低[J].财会信报，2018年第A01版：101-103
作者简介：
赵晓龙（1993- ），男，河南平顶山人，天津工业大学硕士研究生，研究方向：金融市场与金融机构