马云的控制艺术

　　从传统的公司治理规则来看，马云显然是不受＂股权即控制权＂认知约束、会吃螃蟹的艺术家。他凭借着不到10%的股权，在没有AB股投票权的机制帮助下，通过一个妙手天成的合伙人机制，牢牢控制了阿里，在出现了支付宝控制权转让事件后，还能继续让第一、第二大股东软银、雅虎都认可保持这套机制。
　　马云的事业平台大致分为三块——阿里巴巴、蚂蚁金服、云锋基金。它们在股权上彼此独立，对外则形成了互相助力的联合军团，此前，马云一直通过巧妙的设计居于制衡的集合点上。
　　阿里内部，在阿里巴巴这个于开曼群岛注册、纽约上市的壳里，他和蔡崇信处于管理层的核心地位，他们也是36名合伙人中的唯二永久合伙人。而在境内VIE主要实体的架构中，此前一直由马云和谢世煌掌控顶层股权，直至2018年确认交给两大有限合伙企业控制的投资平台。值得玩味的是，谢世煌甚至并不在阿里36名合伙人名单中。云锋基金的操盘则交给了完全独立于阿里系的虞锋。股权关系独立于阿里巴巴的蚂蚁金服，则实际上成为了阿里系合伙人的主要激励池，高管持股平台占据7成以上股权，根本上改变了昔日阿里管理层给＂资方＂打工的局面。
　　此前，横跨阿里的壳平台、境内实体、蚂蚁金服、云锋基金的种种资源调配中，在任何平台上股权都并不占优的马云，是唯一能调动全盘资源的核心人物。他在股权上的大方散财和控制上的艺术收敛因而形成了鲜明对比，这也许与泛阿里系过于庞大而无第二人能全盘掌控有关？
　　如今，阿里巴巴境内实体、蚂蚁金服、云锋基金都被调成了同一种顶层设计架构——由GP掌控的有限合伙企业来掌控股权。众所周知，有限合伙最具特色的一点，即是GP仅仅掌握极少量股份，却拥有独立的控制和管理权。在云锋中，马云和虞锋在GP中的股权份额为四六开。而在阿里巴巴境内实体中，马云自身已神龙见首不见尾。最值得玩味的则是估值1500亿美元的蚂蚁金服，在这一承载阿里合伙人主要身家利益的公司中，GP由马云一人100%控制。
　　一年之后，马云如愿退休去当老师，在泛阿里系的内部，谁能外交软银雅虎，内服众多部将山头，将股权和制衡的艺术玩得同样娴熟而游刃有余？＂无招胜有招＂不拥有，但控制——让软银雅虎难以话事的阿里合伙人机制
　　如果从传统的公司治理规则看，阿里巴巴（BABA.NYSE）显然是一个特立独行的公司，一条行之四海而皆准的最重要规则——＂股权即控制权＂在这家公司没能发挥应有威力。
　　它的第一大股东是软银，持股28.8%，是日本首富孙正义名下的投资平台；第二大股东为雅虎旗下的Altaba（谐称＂阿里他爸＂），持股14.8%，背靠最老牌的美国互联网企业之一。有趣的是，这两家可以说是声名显赫的股东，即使在发生了＂支付宝被转移脱钩＂的重大事件后，依然只保持财务投资姿态，让只持少量股权的阿里管理层实际管控这个企业。目前，马云持股仅占6.4%，而蔡崇信持股仅为2.3%（Wind，2018年7月18日数据）。
　　通常，在科技型公司里，创始人团队通过AB股机制来完成＂少数股权实现绝对控制＂，比如刘强东之于京东、李彦宏之于百度，他们持有的1股，对应10个投票权，而其他战略投资者们1股只对应1个投票权，这使得他们的控制权相对于股权放大了10倍。但是在阿里，马云等创始人团队持有的股票并未设置AB股的权利，而是通过阿里最独特的治理文化＂合伙人机制＂来进行加持的。
　　无论是阿里巴巴招股书还是年度财报，风险提示中都有一条：阿里巴巴公司治理中的合伙人机制，使得股东无法正常地提名和选举董事（Risks Related to our Corporate Structure：The Alibaba Partnership and related voting agreements limit the ability of our shareholders to nominate and elect directors.）。也正是这一点，让香港交易所无法认同其＂同股不同权＂的理念，最终阿里巴巴选择在纽约上市。阿里合伙人仅仅拥有少量股权，却可以提名董事会半数以上董事，这从根本上限制了第一、第二大股东软银、雅虎的控制权。
　　具体来说，阿里合伙人制度允许包括马云在内的合伙人在上市后提名半数以上的董事，以保证对公司的控制权。这使得马云凭借着不到10%的股权，在没有AB股投票权的机制帮助下，通过一个妙手天成的合伙人机制，牢牢控制了阿里，在出现了支付宝控制权转让后，还能继续让第一、第二大股东软银、雅虎都服从于这套机制。相比之下，王石掌控万科30年，还未能避免＂野蛮人＂入侵的局面。那么，阿里合伙人机制又是如何诞生的呢？
　　2009年教师节，阿里在十周年庆的时候宣布18名集团创始人辞去＂创始人＂身份，从零开始，面向未来。细想可知，创始人名单是固定的，但不一定每个人都符合历史的进程，马云曾坦言＂十八罗汉被外界说得有多了不起，实际上出去了可能连工作都找不到＂。
　　2010年，取而代之的阿里合伙人管理机制开始实行，并于2013年公之于众。
　　據阿里年报披露，合伙人每年动态调整，无名额限制。合伙人需要符合4个条件：性格人品过关、在阿里有不少于5年的服务时间、对阿里集团有卓越贡献、能够成为阿里文化和使命的传承者。同时，新通过的合伙人需要取得现任合伙人75%比例同意。
　　合伙人制度及文化就是阿里对于高管如何在少数股权下掌有控制权的天才般创新。而冒着被资本市场痛骂不遵守规则，也要推进的＂支付宝控制权转移＂，不仅满足了合规要求，也带来了一个副产品，解决了一个历史遗留问题——阿里高管在阿里巴巴中的持股比例实在是太低了（图1）。
　　阿里巴巴自2014年9月19日上市以来，4年时间涨幅112%（截至2018年10月15日收盘），市值达到3708亿美元。尽管阿里巴巴上市造就了杭州城无数个千万级、亿万级的富豪，但显而易见，阿里的上市和股价上涨，最大的受益者是两大股东软银与雅虎，单单从上市到今天，它们俩就获取了逾千亿美元的账面浮盈，更不论当初入股成本的低廉。
　　而真正创造、运营、管理并控制这家公司的阿里巴巴合伙人们，股权占比极低——马云相对而言最高，也只有7.8%，蔡崇信上市时持有3%；而截至2018年7月，Wind显示，马云持股下降至6.4%，而蔡崇信持股下降至2.3%。其他高管的持股占比更低。这是否公平是另一个古老的话题，值得长篇大论去讨论，在此不作赘述，但站在旁观者的角度，从数据着眼，伴随阿里的成长，资方和劳方的＂分配不公＂都跃然纸上（表1）。
　　事情随着支付宝的股权转移起了变化。
　　2011年5月，雅虎披露，阿里巴巴在未获董事会批准的情况下，将支付宝的所有权转移给了马云控股的一家公司。当时，雅虎持有阿里巴巴集团43%股权，软银约持有33%的股权，而马云及管理层仅占24%股权。面对大股东的质疑，马云辩称，此举是为了遵守央行关于VIE（协议控制）的规定，以争取支付宝的第三方支付牌照。对此事件，资本市场舆论滔天，而在媒体和业界也引发了一场关于企业契约精神的激烈争论。
　　对于阿里系来说，此举意义不仅在于转换支付宝的＂外资控制＂背景，正是在2011年5月26日，支付宝获得央行颁发的国内第一张《支付业务许可证》（即＂支付牌照＂），从而进一步获得在内地开展金融运作的合法性，其副产品更有深远影响：化解了阿里高管此前持股权和管理权责的不对等，合伙人们拿到了一份自留地。
　　尽管为此，支付宝付出了相当不菲的＂代价＂——根据2014年最终达成的和解协议，支付宝未来将继续为阿里巴巴集团及其附属公司（包括淘宝）提供优良服务，同时阿里巴巴集团也将获得支付宝给予的合理经济回报。具体为支付宝公司將其税前利润的49.9%支付给阿里巴巴，作为知识产权许可费用和软件技术服务费。同时在支付宝启动IPO时，还需一次性向阿里巴巴支付其上市时总市值的37.5%（以IPO价为准）作为回报，协议直接限定这一回报额不低于20亿美元且不超过60亿美元。
　　2014年，起步于支付宝的蚂蚁金服（浙江蚂蚁小微金融服务集团股份有限公司）正式成立，而正是在相对独立的蚂蚁金服里，管理层成了无可争议的核心股东方和绝对控制者，而各路战略入资的资方通通变成了持股占比较少的＂弱势＂群体（图2，表2）。
　　蚂蚁金服当前的注册资本为157.6124亿元，其中，杭州君瀚股权投资合伙企业（有限合伙，以下简称为＂杭州君瀚＂）、杭州君澳股权投资合伙企业（有限合伙，以下简称为＂杭州君澳＂）分别掌控了42.28%、34.15%的股权。
　　杭州君瀚和杭州君澳的GP均为杭州云铂，后者由马云100%持有，即马云通过GP的方式实际掌控了蚂蚁金服的两大股东方。
　　其中，杭州君瀚的LP构成相对简单，包括马云、谢世煌，以及一家嵌套的有限合伙企业——杭州君洁。杭州君洁的GP同为杭州云铂（马云100%持有），而LP则包括曾松柏、胡喜、陈亮等任职于蚂蚁金服的高层骨干。
　　杭州君澳的LP则包括了陆兆禧、井贤栋、王帅、樊路远、彭蕾、张勇等横贯掌控阿里系的合伙人，并同样包括了一家嵌套的有限合伙企业——杭州君济。杭州君济的GP同样为杭州云铂，而LP名单中则包括蔡景现、彭蕾、井贤栋等人，巧合的是，杭州君澳目前的LP名单与阿里巴巴合伙人名单高度重叠，无论他们现在是否任职于蚂蚁金服本身。
　　也许可以这样理解，杭州君瀚，目前由马云掌控，主要将用于蚂蚁金服现在及未来核心中高层的激励；而杭州君澳，则成为阿里巴巴合伙人的激励载体。如阿里巴巴集团CEO张勇、阿里影业现任董事长兼CEO樊路远等，目前并不在蚂蚁金服内任职，却在股权上占有一席之地。
　　此外，蚂蚁金服的LP及GP中，均看不到蔡崇信的影子。
　　作为与上市公司阿里巴巴股权完全独立的蚂蚁金服，看上去成了阿里系高管的激励池。而得益于行业基本面等多方面的原因，近年阿里巴巴和蚂蚁金服在估值上有了完全不同的表现。阿里巴巴上市4年多，股价约摸翻了一倍多，而这4年时间，脱胎于支付宝的蚂蚁金服估值飙涨。
　　2015年A轮120亿元的融资后，蚂蚁金服估值达到了450亿美元。2018年6月，蚂蚁金服官方披露新一轮融资总额达140亿美元，为全球未上市企业最大融资规模。尽管其未披露融后估值，但彭博社援引知情人士消息称，此轮融资估值为1500亿美元。
　　对比而言，阿里巴巴在2014年上市时的发行价为68美元/股，市值为1420亿美元。蚂蚁金服还未上市，估值已经超过了阿里发行时的市值。而如果与2014年和雅虎、软银签下的协议对比，按IPO市值的37.5%、20-60亿美元区间来算，支付宝当年的估值只被评估在53.33-160亿美元之间。
　　一旦蚂蚁金服A股上市，将让阿里合伙人及蚂蚁金服的高层们享受到无与伦比的盛宴。要知道，目前杭州君瀚、杭州君澳合计持有了蚂蚁金服76.4%的股权，即使上市后有所稀释，如占比降到7成，但仍价值达1050亿美元。
　　相比之下，即使集合了新加坡淡马锡、华平资本、红杉资本、春华资本、太平洋保险、国开金融、中投公司、全国社保基金、中国人寿、中邮资本等一众国际国内大咖，他们作为资方仅集体占有蚂蚁金服23.57%的股权（图2，表3）。
　　有意思的是，马云一早就做出承诺（明文写进了阿里巴巴的财报里），他在蚂蚁金服的持股占比最终将不会超过他在阿里巴巴中的占比。那么，他这个承诺影响的群体都有哪些？自然，应当包括和他一起打江山的阿里合伙人们。尽管目前这两家合伙企业中，阿里高管具体的个人出资额都还没有厘定，胡润富豪榜此前曾将彭蕾评估为400亿身家遭后者怒斥。而马云作为杭州君瀚、杭州君澳的GP，或许享有协调拟定各高管间LP份额分配规则的权力——这项人事工程无疑也是个秘而不宣但意义重大的项目。
　　当马云承担骂名将支付宝转移至自己名下时，他并不是为了谋取自己财富上的更大份额，他在整个阿里系里只想保持8%左右的分配。无论是一个完整的阿里还是裂变后相对独立的阿里巴巴和蚂蚁金服。剥离支付宝这个＂艰难、不完美但唯一正确＂的决定，却间接给和他一起打江山的兄弟们带来了一块能充分体现劳动价值的＂蛋糕＂。而从第三者的角度来看，当初出资扶持阿里度过资本寒冬的雅虎、软银，通过纽约上市的阿里巴巴这一路来的成长，也已经千倍百倍地收回了自身作为资本的对价。
　　这些年，蚂蚁金服一路飞速成长，成绩有目共睹——在截至2018年3月31日的财年中，支付宝与其全球合资伙伴一起，为全球约8.7亿名年度活跃用户提供了服务。截至2018年3月，蚂蚁金服通过贷款、现金管理和保险服务为逾1500万家小企业提供服务。相比之下，微信支付虽然依靠微信的10亿用户天然流量，依靠＂过年红包＂的巨大社交红利，目前在互金行业仍难敌支付宝。
　　马云不会敲一行代码，很晚才学会用淘宝，早些年高考数学零分，24个人面试肯德基就他一个没被录取。一个杭州的普通英语老师，最终竟成长为中国首富的TOP3人选，靠的是执着的信念文化、杰出的组织能力和卓越的战略眼光，在阿里和支付宝的关系上，他的洞察人心，他与团队实现共赢的境界，和对利益平衡的腾挪艺术，均将他的领导能力体现得淋漓极致。＂事了拂衣去＂——顶层设计的殊途同归
　　2017年，马云主演了一部微电影《功守道》，主题曲恰同名《风清扬》，高晓松作曲，尹约填词，更邀来天后王菲对唱。歌词尽释了马云对人生的哲学思考，＂君不见自古出征的男儿，有几个照了汗青，一个个事了拂衣去，深藏身与名＂。
　　＂悔创阿里杰克马＂，是为数不多，壮年时期就坦然做出退休计划的人。然而，江湖纷纷扰扰，＂事了拂衣去＂恐怕不易，对于马云和阿里来说，更不会轻松。
　　2018年教师节，马云公开了自己的退休计划，他将于2019年9月10日不再担任阿里巴巴集团董事局主席，由现任的阿里巴巴CEO张勇接任，在这一年时间里，马云将会全力配合张勇，做好主席更换的准备，明年9月10日之后马云将会继续待在阿里巴巴董事会里面，直到2020年的阿里巴巴年度股东大会。
　　马云自称，为此他已计划了十年之久。与此相应的则是，阿里巴巴境内实体、蚂蚁金服、云锋基金最后都調成了同一种顶层设计架构——由GP掌控的有限合伙企业来掌控股权。
　　众所周知，有限合伙最有特色的一点，即是GP仅仅掌握极少量股份，却拥有独立的管理权。这种杠杆的控制作用甚至远超过AB股的1股10票的威力。而通过双层嵌套，进一步放大了顶端GP的杠杆作用，同时可以在第二层GP中进行适当的放权和平衡。
　　阿里财报中明确披露，马云在蚂蚁金服中占有绝对多数的投票权，而从蚂蚁金服的股权架构上看，马云主要角色为杭州云铂的掌控人——杭州云铂为杭州君瀚、杭州君济、杭州君洁、杭州君澳这四家有限合伙企业的GP（参见图2、表2）。
　　经常和蚂蚁金服、阿里巴巴联袂对外投资的云锋基金，则是马云在阿里系之外相对独立的一块财富，云锋基金参股了阿里巴巴、蚂蚁金服、圆通速递等阿里系项目，且投资过华谊兄弟、参与了史玉柱的巨人游戏的私有化，从而收获巨丰，其LP名单涵盖了一众社会名流，包括赵薇、史玉柱、朱兴良、汪建国、江南春、周忻、王忠军、陈义红、周成建、施永宏、陈丽华、王玉珠等，其LP控制的上市公司市值高达5万亿元，形成了资本圈里不可小觑的云锋系（详见《新财富》杂志2017年6月刊《重估虞锋：马云的神队友和云锋基金的运作》）。
　　新财富曾详细分析了云锋基金的运作模式，从不同入股企业重组或上市时披露的结构看，无论是云锋的美元基金（观印象一案），还是云锋的人民币基金（圆通速递一案），马云和虞锋均为云锋基金各只分基金的GP，而他们俩在GP的股权份额为四六开，马云占股40%，虞锋占股60%（图3、图4）。
　　虞锋